АЗБУЧНЫЕ ИСТИНЫ
Общеизвестно, что государственные ценные бумаги во всем мире выполняют
две ключевые функции: во-первых, они являются инструментом кредитно-денежной
политики и, во-вторых, используются для финансирования бюджетного дефицита.
Естественно, обращение государства к практике выпуска ценных бумаг — было
значительным шагом вперед по сравнению с печатаньем пустых купюр. В то
же время оказалось, что это достижение имеет и свои минусы, особенно если
оказывается в неумелых руках. Вспомним, как это начиналось. Победный выход
государства со своими долговыми расписками превзошел все ожидания. Вплоть
до 1997 г. рост масштабов рынка вовсе не требовал каких-то титанических
усилий: деньги текли по стандартной пирамидальной схеме. Даже самые первые
всплески государственных расходов на погашение ОВГЗ, спровоцированные начальными
займами, не удручали правительство. Вновь размещаемых эмиссий с лихвой
хватало и на погашение основного долга, и на выплату процентов, и на покрытие
бюджетного дефицита. Однако, правительство начисто позабыло то, что помнит
любой кредитор, участвующий в подобной игре: отличительным признаком финансовой
пирамиды является нулевая эффективность использования привлеченных средств
при том, что единственным источником поддержания ее жизнеспособности служит
постоянный и все расширяющийся приток новых ресурсов. Когда этот приток
сокращается или прекращается вовсе, система рушится.
Уязвимость подобной схемы очевидна, но ей, видимо, нет альтернативы,
если речь идет о таком изначально бесприбыльном субъекте хозяйствования,
как государство. Для него жизнь взаймы — обычная, хотя и требующая определенного
умения практика. Понятно, что пирамидальная стратегия правительства на
вопросы об оправданности темпов роста государственного внутреннего долга
ответов не дает. Такой рост является просто необходимым условием жизни
рынка, спроектированного по образу и подобию печально известных финансовых
пирамид. Но значит ли это, что государственная пирамида точно так же, как
и ее более мелкие предшественники, рухнет? Ответ на этот вопрос очевиден:
если ее вовремя не демонтировать, то — обязательно.
У ПОЗОРНОГО СТОЛБА
Оценивая нынешние реалии долговой пирамиды, совершенно ясно, что правительство
запаздывает с адекватными реакциями. Фактически думать о замене легких
кредитных денег на трудоемкие сборы от выздоровевшей экономики нужно было
еще несколько лет назад. Вместо этого Кабмин «дошел до понимания» опасности
обвала только к началу 1998 года, когда предпринять что-либо серьезное
было уже трудно. Собственно, само понимание пришло к отечественным чиновникам
только после того, как соответствующие выводы сделали инвесторы. Именно
они «приговорили» пирамиду, сочтя неоправданными займы стране, которая
и не начинала структурные реформы (под которые якобы делались долги).
По сути, весь 1998 год был потрачен на судорожные попытки поиска новых
кредиторов и демонстрации «приверженности курсу реформ». Проводить реальные
реформы было просто некогда и некому. В итоге правительству удалось оплатить
предвыборную лихорадку и пережить критические июль и август (суммарные
выплаты тогда исчислялись $2,5 млрд.). Что же оно собирается делать в сентябре,
октябре, в следующем году, наконец?
Похоже, в ближайшие месяцы вся энергия Минфина и Нацбанка будет брошена
на предотвращение «дефолта» (default — отказ от выполнения обязательств).
На прошлой неделе правительство договорилось с 8 крупнейшими банками о
добровольной конверсии ОВГЗ с погашением в 1998—99 годах на конверсионные
облигации, погашающиеся в 2001—2004 годах. Эта процедура дает выигрыш во
времени и в деньгах: уже на 1 сентября конвертировано облигаций на 550
млн. гривен сроком на 1,5—5 лет. В пятницу, 4 августа, Минфин должен был
начать добровольный обмен ОВГЗ, принадлежащих иностранных инвесторам. Предположительный
объем отложенных погашений может достичь $1 млрд. Начальник казначейства
банка Societe Generale Ukraine Валерия Гонтарева в интервью «Українським
новинам» отметила, что инвесторы могут обменять свои облигации, опасаясь
невыполнения правительством обязательств в условиях серьезного финансового
кризиса. «Мне кажется, что нерезиденты на это пойдут. Если инвесторы не
хотят, чтобы произошло как в России, и Merrill Lynch выбьет хорошую доходность,
то они должны пойти на обмен. 2 года — это не слишком длинно. Надо дать
правительству время, чтобы они справились с ситуацией», — сказала В.Гонтарева.
Следует отметить, что российский фактор стал не только детонатором украинского
кризиса. Страх перед российским хаосом, несомненно, способен отрезвить
не одну горячую голову, ведь в случае банкротства правительства банкротом
окажется и вся страна. Административное сворачивание рынка российских ГКО
спровоцировало непредсказуемые и опасные экономические последствия. Удар
был нанесен не только по банковской системе РФ, но и по доверию россиян
к правительству, рублю, финансовым институтам. Уклонение от выполнения
своих обязательств долго и болезненно будет сказываться на авторитете России,
ее банков и предприятий.
Несмотря на то, что правительство продолжает аккуратно платить по своим
долгам (а до конца года только по облигациям без учета конверсии нужно
было заплатить свыше $1,5 млрд.), фондовый рынок на это почти никак не
реагирует. Ставка доходности по ОВГЗ в 200% на вторичном рынке говорит
о том, что владельцы госбумаг по-прежнему стремятся «выйти» из пирамиды.
Естественно, главный их путь — «в доллар». Даже первичные размещения ОВГЗ,
предполагающие
60-процентную доходность, свидетельствует о неопределенных финансовых
перспективах. Впрочем, о первичном размещении нужно вести отдельный разговор,
так как в последнее время основным покупателем ОВГЗ является Нацбанк.
ГРИВНЮ ПОДСТАВИЛИ
Неспособность Минфина затормозить рост государственного долга и недоверие
инвесторов к правительству в первую очередь проявляется в цене национальных
денег. Понятно, что до тех пор, пока шли иностранные кредиты, гарантировавшие
беспрепятственную конвертируемость гривни, ее курс поддавался регулированию
и, наверное, соответствовал «коридорным» параметрам. Однако с конца прошлого
года Национальный банк по необходимости расширил свои функции: его резервы
стали активно тратиться на погашение внешних правительственных долгов и
на скупку неликвидных ОВГЗ. При этом НБУ никто не освободил от обязанности
проводить валютные интервенции для поддержания курса гривни. В течение
августа валютные резервы Национального банка уменьшились примерно на $600
млн., составив на начало сентября немногим менее $900 млн. С начала года
НБУ потерял более чем $1450 млн.
Таким образом, еще весной 1998 г. сложились все предпосылки для девальвации
гривни. Отток капиталов, неспособность правительства платить по долгам,
истощение валютных резервов НБУ — все говорит о том, что гривня слишком
здорова по сравнению с финансовой системой в целом. Очевидно, кредит расширенного
финансирования МВФ несколько улучшит положение Нацбанка и его резервов,
но не устранит болезнь как таковую. И когда Виктор Пинзеник, высоко оценивая
действия Нацбанка в сложившейся ситуации, добавляет, что их необходимо
подкрепить «серьезной налоговой реформой», ввести упрощенную процедуру
создания малых предприятий, запретить несудебный арест счетов предприятий,
«упорядочить» доходную и расходную части госбюджета, ввести чрезвычайный
режим использования бюджетных средств и объявить о намерении предпринять
шаги по улучшению инвестиционного климата, на самом деле он констатирует
факт, что при настоящем политическом режиме кризис можно только оттянуть.
Лечить экономику все-таки должны другие люди.
