АЗБУЧНІ ІСТИНИ
Загальновідомо, що державні цінні папери у всьому світі виконують дві
ключові функції: по-перше, вони є інструментом кредитно-грошової політики
і, по-друге, використовуються для фінансування бюджетного дефіциту. Природно,
звертання держави до практики випуску цінних паперів — було значним кроком
уперед порівняно з друкуванням пустих купюр. Водночас виявилося, що це
досягнення має і свої мінуси, особливо якщо опиняється у невмілих руках.
Пригадаємо, як це починалося. Переможний вихід держави зі своїми борговими
розписками перевершив всі очікування. Аж до 1997 р. зростання масштабів
ринку зовсім не вимагало якихось титанічних зусиль: гроші текли по стандартній
пірамідальній схемі. Навіть найперші сплески державних витрат на погашення
ОВДП, спровоковані початковими позиками, не гнітили уряд. Нових розміщених
емісій з лихвою вистачало і на погашення основного боргу, і на виплату
відсотків, і на покриття бюджетного дефіциту. Однак уряд начисто забув
те, що пам’ятає будь-який кредитор, беручи участь у подібній грі: відмінною
ознакою фінансової піраміди є нульова ефективність використання залучених
коштів при тому, що єдиним джерелом підтримання її життєздатності слугує
постійне розширення притоку нових ресурсів. Коли цей притік скорочується
або припиняється зовсім, система рушиться.
Уразливість подібної схеми очевидна, але їй, вочевидь, немає альтернативи,
якщо йдеться про такий традиційно неприбутковий суб’єкт господарювання,
як держава. Для неї життя у борг — звичайна практика, яка, втім, вимагає
певного уміння. Зрозуміло, що пірамідальна стратегія уряду на запитання
про виправданість темпів зростання державного внутрішнього боргу відповіді
не дає. Таке зростання є просто необхідною умовою життя ринку, спроектованого
за образом і подобою горезвісних фінансових пірамід. Але чи означає це,
що державна піраміда так само, як і її дрібніші попередники, впаде? Відповідь
на це запитання очевидна: якщо її вчасно не демонтувати, то — обов’язково.
БІЛЯ ГАНЕБНОГО СТОВПА
Оцінюючи нинішні реалії боргової піраміди, цілком зрозуміло, що уряд
запізнюється з адекватними реакціями. Фактично думати про заміну легких
кредитних грошей на трудомісткі збори від одужалої економіки треба було
ще декілька років тому. Замість цього Кабмін «дійшов до розуміння» небезпеки
обвалу тільки на початок 1998 року, коли зробити щось серйозне було вже
важко. Власне, саме розуміння прийшло до вітчизняних чиновників тільки
після того, як відповідні висновки зробили інвестори. Саме вони «прирекли»
піраміду, вважаючи невиправданими позики країні, яка навіть не розпочинала
структурні реформи (під які ніби робилися борги).
По суті, весь 1998 рік було витрачено на судомні спроби пошуку нових
кредиторів і демонстрації «прихильності курсу реформ». Провести реальні
реформи було просто ніколи і нікому. У результаті урядові вдалося сплатити
передвиборну лихоманку і пережити критичні липень і серпень (сумарні виплати
тоді обчислювалися $2,5 млрд.). Що ж він збирається робити у вересні, жовтні,
наступного року, нарешті?
Схоже, найближчими місяцями всю енергію Мінфіну і Нацбанку буде кинуто
на запобігання «дефолту» (default — відмова від виконання зобов’язань).
Минулого тижня уряд домовився з 8 найбільшими банками про добровільну конверсію
ОВДП із погашенням у 1998—99 роках на конверсійні облігації, що гасяться
у 2001—2004 роках. Ця процедура дає виграш у часі і в грошах: вже на 1
вересня конвертовано облігацій на 550 млн. гривень терміном на 1,5—5 років.
У п’ятницю, 4 серпня, Мінфін мав розпочати добровільний обмін ОВДП, які
належали іноземним інвесторам. Гаданий обсяг відкладених погашень може
сягнути $1 млрд. Начальник казначейства банку Societe Generale Ukraine
Валерія Гонтарева в інтерв’ю «Українським новинам» відмітила, що інвестори
можуть обміняти свої облігації, побоюючись невиконання урядом зобов’язань
в умовах серйозної фінансової кризи. «Мені здається, що нерезиденти на
це підуть. Якщо інвестори не хочуть, щоб сталося як у Росії, і Merrill
Lynch виб’є хорошу прибутковість, то вони повинні піти на обмін. 2 роки
— це не дуже довго. Треба дати урядові час, щоб вони впоралися з ситуацією»,
— сказала В. Гонтарева.
Слід відзначити, що російський чинник став не тільки детонатором української
кризи. Страх перед російським хаосом, безсумнівно, здатен протверезити
не одну гарячу голову, адже у разі банкрутства уряду банкротом виявиться
і вся країна. Адміністративне згортання ринку російських ДКО спровокувало
непередбачувані і небезпечні економічні наслідки. Удар було завдано не
тільки по банківській системі РФ, але і по довірі росіян до уряду, рубля,
фінансових інституцій. Ухиляння від виконання своїх зобов’язань довго і
хворобливо буде позначатися на авторитеті Росії, її банків і підприємств.
Незважаючи на те, що уряд продовжує акуратно платити по своїх боргах
(а до кінця року тільки по облігаціях без урахування конверсії треба було
заплатити понад $1,5 млрд.), фондовий ринок на це майже ніяк не реагує.
Ставка прибутковості по ОВДП у 200% на повторному ринку говорить про те,
що власники держпаперів, як і раніше, прагнуть «вийти» з піраміди. Цілком
природно, що головний їхній шлях — «у долар». Навіть первинні розміщення
ОВДП, передбачаючи 60-відсоткову прибутковість, свідчать про невизначені
фінансові перспективи. Втім, про первинне розміщення треба вести окрему
розмову, оскільки останнім часом основним покупцем ОВДП є Нацбанк.
ГРИВНЮ ПІДСТАВИЛИ
Нездатність Мінфіну загальмувати зростання державного боргу і недовіра
інвесторів до уряду насамперед проявляється у ціні національних грошей.
Зрозуміло, що, доки йшли іноземні кредити, гарантуючи безперешкодну конвертованість
гривні, її курс піддавався регулюванню і, напевно, відповідав «коридорним»
параметрам. Однак із кінця минулого року Національний банк за потребою
розширив свої функції: його резерви стали активно витрачатися на погашення
зовнішніх урядових боргів і на скупку неліквідних ОВДП. При цьому НБУ ніхто
не звільнив від обов’язку провести валютну інтервенцію для підтримки курсу
гривні. Протягом серпня валютні резерви Національного банку поменшали приблизно
на $600 млн., склавши на початок вересня трохи менше $900 млн. Із початку
року НБУ втратив більше аніж $1450 млн.
Таким чином, ще навесні 1998 р. склалися всі передумови для девальвації
гривні. Відтік капіталів, нездатність уряду платити по боргах, виснаження
валютних резервів НБУ, — все говорить про те, гривня дуже здорова порівняно
з фінансовою системою загалом. Очевидно, кредит розширеного фінансування
МВФ дещо поліпшить становище Нацбанку і його резервів, але не усуне хворобу
як таку. І коли Віктор Пинзеник, високо оцінюючи дії Нацбанку у нинішній
ситуації, додає, що їх необхідно підкріпити — «серйозною податковою реформою»,
ввести спрощену процедуру створення малих підприємств, заборонити несудовий
арешт рахунків підприємств, «упорядити» прибуткову і витратну частини держбюджету,
ввести надзвичайний режим використання бюджетних коштів і оголосити про
намір зробити кроки з поліпшення інвестиційного клімату, насправді він
констатує факт, що при справжньому політичному режимі кризу можна тільки
відтягнути. Лікувати економіку все ж таки повинні інші люди.
